中国对冲基金的发展
97年亚洲金融危机以后，由于人们普遍认为对冲基金是这次危机的罪魁祸首，对冲基金格外收到各国的关注。虽然其后对冲基金遭受到来自各方面谴责和在资本市场上的挫败，但对冲基金一直活跃在世界资本市场中。2004年第一季度以来，由于全球股市债市表现普遍不佳，欧美等海外基金公司销售的传统型基金产品遭受了相当程度的赎回压力，资产规模都出现了“缩水”。但是，在股票市场和债券市场都低迷的情况下，对冲基金却受到投资者的青睐，需求大幅度的提高。
据最近公布的一项研究资料，全球对冲基金管理机构2004年赚450亿美元之多，超过整个美国共同基金业同行的总收入。过去15年里，对冲基金的回报率平均达到了10.5%，比美国国债高出约6%。
一、对冲基金的新特点
与以前相比，对冲基金表现出了新的特点：
1、对冲基金规模迅速成长
英国一家金融咨询公司公布的数据显示，近两年来，全球对冲基金发展迅猛，总共约有9000余只对冲基金，其中美国就有7000多只，管理的总资产达到创记录的8500亿美元。数据显示，对冲基金管理的资产总金额在最近两年猛增了25%，仅2004年就增加了720亿美元，今年第一季度又增加了创记录的382亿美元。专业调查机构“塔斯研究”预测，按照目前趋势，今年流入对冲基金的资金将达1500亿美元。
从全球范围看，美国对冲基金市场无论规模和数量都占据优势，扩张的速度也最快。欧洲投资者从今年初以来也紧随其后，开始大举进入此类基金。目前，仅伦敦就有约500家对冲基金公司，管理着约1200亿美元的资产。许多大型对冲基金公司在纽约和伦敦两处都设有办公地点。
2、对冲基金大众化
目前，在金融较发达的国家，捐助基金、养老基金和其他机构投资者已纷纷进入对冲基金领域。以往对冲基金的对象都是超级富豪，现在已经变得很大众化。像养老基金之类的大型机构都开始把金钱投放到对冲基金里去。与此同时，欧洲也开始允许对冲基金吸纳中产阶层的生意。例如，德国在今年初就推出了新的规则，允许接受只有数百欧元的投资者投资到对冲基金上。现在比以往任何时候都更加容易为对冲基金筹集资金。任何人只要有两年经验和合适的履历，就能毫无困难地筹集到10亿美元。而新资本的激增将降低对冲基金的回报。
一直以来，对冲基金被视为高资产人士及专业投资者的专有投资产品，近年来在全球迅速发展壮大。继香港证监会发表了《对冲基金指引》后，香港已经从2002年第四季度起，向普通投资者开放对冲基金的零售。
3、对冲基金成为全球金融市场投资新宠
对冲基金上世纪５０年代最先出现于美国，它最初是指利用期货、期权等金融衍生产品以及对相关联的不同股票进行买入卖出的相反市场操作来规避市场风险的投资方式。经过多年发展，现在对冲基金涵盖的范围已经大大扩展，广泛进入股市、债市、汇市和期权期货领域。由于金融衍生产品的丰富和资金杠杆机制的引入，对冲基金的运作日趋复杂，并逐渐成为一类承担高风险和追求高收益的投资方式①。
对冲基金相对于传统基金而言，投资领域更加广泛，涉及各类金融市场。而且，对冲基金还有准入门槛低、容易设立、规模不受限制等特点，再加上无论行市涨落都有可能赢利的产品特性，因此很容易成为投资者寻求“有保障获利”的首选。
4、对冲基金产品多元化趋势
摩根斯坦利集团的一份研究报告中表示，欧洲的资产管理业务正在朝着两极化发展。一种是向着管理成本相对便宜的指数类基金业务发展，另一类则是专注于开发特殊类型的投资品种，如对冲基金、期货基金和基金中的基金等。但他们强调，只有拥有特殊类型的金融产品操作能力的公司才能抵御投资环境的变化，通过对冲策略来分散投资风险②。这也显示，海外基金业者不能再固守传统，基金产品多元化将成为发展趋势。
5、亚洲对冲基金更像共同基金
对冲基金在亚洲的规模不大，发展速度却非常快。亚洲对冲基金的资产2004年超过550亿美元，高于2003年底时的330亿美元，其中多数新资金来自于北美。
由于多数亚洲市场都限制或禁止卖空股票，而股票多／空策略的一半内容是卖空股票。与欧洲或美国的基金相比，亚洲对冲基金普遍过多地持有多头头寸。因此，亚洲的部分对冲基金更像欧美的共同基金，而不像其他地区的对冲基金。
二、有关对冲基金的几个基本问题
对冲基金对中国资本市场而言，如下一些问题是我们极为关注的：
第一个问题，对冲基金会选择什么路径进入中国资本市场？
首先对冲基金会通过QFII（Qualified Foreign Institutional Investors）进入中国资本市场。什么是QFII？即合格的境外机构投资者制度，是指允许合格的境外机构投资者，在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇资金，并转换为当地货币，通过严格监管的专门帐户投资当地证券市场，其资本利得、股息等经批准后可转为外汇汇出的一种市场开放模式 。
像长江实业这样的公司在内地有很多投资，以之为代表的港股市场和内地因此建立了紧密联系，所以，QFII成为对冲基金的首选路径。但是，QFII市场规模不大，流通性对于对冲基金来说并不好。
其次，通过直接投资进入。对冲基金可以通过直接投资进入中国资本市场，其中主要包括房地产在内的各种直接投资，通过各种渠道世界各地的对冲基金，包括亚洲对冲基金可以进入中国资本市场。
再次，对冲基金进入中国资本市场，比较常见的方法是以贸易项目的名义进入中国，然后再从事资本运作。
第二个问题，对冲基金做多还是做空？长线还是短线？
一般来说，对冲基金并不关心短线长线，但通过股指期货或者远期交割，一定有做空行为，而且一定要有融资杠杆。
很多对冲基金经理看好中国未来几十年的发展，主要仍是以做多为主，一些基金已经开始长期持有中石油、长江实业这样在海外上市的股票。实际上，尽管内地上市的A股市场严禁卖空，但香港上市的H股却可以合法卖空。
至今年3月底，我国外汇储备达到6591亿美元。 其中，2004年全年外汇储备增长2067亿美元；过去一季度中，增长了492亿美元。 照此速度，中国外汇储备有可能在今年底超过日本，使中国成为世界上外汇储备最多的国家。有相当一部分资金是抱着这个目的而来的对冲基金。类似这种未必有真实交易背景的交易，加上直接投资和假合资等手段，表面上都是合法进入，给外管局和其他银行监管部门的监管增加了很大难度。
同时，由于人民币不可交割远期市场的存在，对冲基金并不是一比一进入中国。然而，由于对冲基金可以在国际市场上买一些人民币远期交割的指数合约，因此资金相当于被放大了很多倍。这是一个存在于中国境外银行和客户间的市场，用美元结算用人民币交易的客户差价，但不真正发生交割。通过指数合约，假如有1亿能够进入内地，最后的效果可能通过杠杆原理，被放大10倍。
第三，人民币升值究竟会带来怎样的结果？
人民币升值带来的后果，动荡是一定的，但中国目前面临的状况和1997年时席卷东南亚的金融危机并不一样。东南亚1997年时的问题来自于许多年累计的外债太多，尤其是长债和短债的分配出现问题：拿短外债去投长期资本，拿短外债去投股票。而中国目前并没有在外债上出现问题。
可以合法卖空H股的香港正成为大量对冲基金涌入的落脚点，一旦人民币升值，国内房地产市场下跌在所难免。显然， 对冲基金期待着的，不只是QFII额度的扩大，不只是国内股市结构性流通问题的解决，而是国内A股人为做空机制的实现。
三、对冲基金对中国资本市场的影响
近一段时间，一个传言搅动了中国外汇和资本市场———对冲基金正利用QFII对深沪A股进行卖空交易。这应该包括两层意思，对冲基金通过QFII做空中国股票，从中谋取资本利得；第二，对冲基金通过QFII曲折进入中国资本市场，对赌人民币升值，谋取汇率变动利得。
(一) 对冲基金对我国外汇市场和人民币的影响
对冲基金是否会通过投资房地产来对赌人民币升值呢？其间存在有两个制约因素。其一，房地产流动性太差，又有很多中间费用。对冲基金不会投资流动性很差的资产，钱能不能汇出去也是问题；其二，财务杠杆太低。“传统的对冲基金最保守的财务杠杆是4倍，投资房产，如果是70％的按揭，财务杠杆才3倍，其中的财富放大效应太小。而目前最广为人知的量子基金等，其财务杠杆均为30倍以上。
所以，对冲基金近期不会投资中国房地产，他们在海外玩一个封闭的赌博游戏。这个赌博游戏是NDF，即不可交割的远期合约。人民币NDF(Non-Delivery Forward)市场（无本金交割远期外汇交易）存在于中国境外的银行与客户间，目的是帮助未来有人民币支出或人民币收入的客户对冲风险。
现在全世界金融市场变动的主要力量就是对冲基金。这些钱进入中国市场的方法除了人民币远期市场之外，还有日元、韩元和港币、原材料市场、原材料市场制造业的公司等间接做贸易。对冲基金炒的是宏观的概念，至于怎么做，有间接的有直接的，做人民币属于间接方式，就是中国外汇储备一个月涨100多亿对对冲基金也不是一个很大的数字，因为日元的市场流动性大，一投就可以走几千亿美金。这就是为什么日元可以走得很快，虽然人民币的盘子不可能有这么大，但也能做，通过期货市场来做，外汇储备增长飞快的原因就在这里。
（二）对冲基金对我国股票市场的影响
对冲基金在人民币没有正式升值前仍然滞留在当地市场，大致通过两种途径对我国股市发生作用。
第一，直接进入股市。具备中资概念的H股和红筹股由于其定价相对较低，具有中国经济未来的高增长预期所带来的增值潜力，特别受国际投资者青睐。大部分对冲基金将流入股市，其中很多资金会追逐中资股的新股。航空、金融、消费类股也是他们近期追逐的目标，如最近就有国际投行机构增持中资航空类股票③。
近几年，一些对冲基金已经开始专门从事中国股票的投资。他们的投资对象大都是在香港的H股和红筹股。许多较大的股票都可以卖空，也有各种股票或股票指数的期货和期权供对冲基金调遣。 随着中国股市的开放和进一步发展，包括金融衍生工具的发展和股票卖空法规的制定，对冲基金在中国的发展和壮大将是理所当然的事。正像目前国内许多人认为共同基金是一种旱涝保收的奇妙投资工具，海外的许多人也认为对冲基金是一种旱涝保收的奇妙投资工具。这样的好事当然是不存在的。也许等到对冲基金在国内发展起来的时候，全球的对冲基金的盛宴已散席。
规模已达5900亿美元的中国证券市场，应引入多样化的金融衍生工具，同时尽快放开利率制度与国际市场接轨，在未来20年使中国拥有世界上最为发达的金融体系之一。国内不允许抛空，但不排除一些境外的对冲基金以其理念、分析等与国内基金结合。
第二，直接进入房地产市场，间接进入股市。对冲基金通过房地产的投入，抬高楼价，造成房地产行业业绩预测好转，推动此类股票价格上涨。房地产类股在恒指成分股中占很大权重，2004年恒指的几次行情主要是由房地产股率先带动起来的。不过，直接进入房地产市场，将严重放慢对冲基金的流动速度。
总之，随着我国金融体制改革的逐步深化以及基金行业的不断发展，对冲基金的运作模式，将对我国金融体制改革的深化和资本市场的发展起到很好的借鉴作用④。
对冲基金宏观战略的演变及发展
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中国对冲基金的发展
作者：王强 中国证券投资基金业协会
一、量化对冲的定义
第一层是运用量化方法，一般而言，具备以下四个因素就是量化：1、对海量的数据进行分析；2、运用统计分析的方法；3、运用计算机、甚至大型计算机作为辅助工具，进行数据存取、统计分析和策略实证测试； 4、寻找统计规律，基于大概率思想制定投资和交易策略。符合这四个条件就基本可以认为是量化。
第二层次是必须使用对冲工具：利用对冲工具（期货、期权和其他衍生品）对冲不能把握或不好把握的风险，赚取有把握的收益。比如，股票阿尔法策略，即构建能跑赢股票指数的优质股票组合，同时建立对应股指期货空头仓位，规避股票系统性下跌风险，最终获得股票投资组合跑赢大盘的阿尔法收益。
二、量化对冲基金在推动资本市场发展中的作用和在资产管理行业中的价值
（一）量化对冲基金在推动资本市场发展中的作用
1、融资功能是资本市场的基本功能，发挥融资功能的重要途径是发展机构投资者，而量化对冲基金是资本市场重要的长期机构投资者之一，应大力加以发展。
2、量化对冲基金是资本市场重要的长期资金来源，是市场的重要稳定因素。
（二）量化对冲基金在资产管理行业中的价值
1、量化对冲基金发展推动了资本市场机构投资者的进化与发展。
富善投资林成栋指出，上世纪七十年代，美国的机构投资者逐步兴起，八九十年代量化对冲基金开始在美国起步，参与到资产管理市场的竞争，推动了整个市场机构投资者的进步。量化对冲行业的门槛是资产管理行业里最高的，对人才的要求很高，富善投资去年在美国招了两个人，推动了公司投研团队的快速提升。对于整个资管行业而言，量化对冲基金的发展，可以带来优秀人才、科学理念和先进工具，从而不断推动行业的发展和进步。
互联网的发展，让资产管理行业的学习能力得到大大提升，量化对冲基金对行业的推动作用将更加凸显。像通联数据这样平台化的量化公司，依托互联网、大数据、新型算法等新技术，逐步崭露头角，预期可以大量增加二级市场的长期投资资金。
2、量化对冲策略可以提升投资的科学性和研究效率。
3、量化对冲基金策略具备黄金收益风险比率特征，在主动管理市场的竞争力很强。
五个策略基于风险调整后的收益对比，量化对冲策略占据了黄金的收益和风险比率区间。目前来看，收益率在5%到10%的产品，是大量资金争夺的主战场，这给量化对冲机构提供了一个很好的发展机会。如果量化对冲行业能够坚守这块阵地，就能把握住历史机遇，实现跨越式发展。
4、量化对冲策略与其他市场的低相关性，提升了其在资产配置中的价值。
中金公司杨浩指出，与市场的低相关性对于机构来讲非常重要，特别对管理FOF或机构资金的机构来说，需要的恰恰是这种低的相关性。 因为大资金注重的是稳定、合理的长期收益，而不是“靠天吃饭”的收益， 理论上讲，当一个策略与其他市场的相关度低，能够把资产配置的有效边界向外推移。
5、量化对冲策略在推动理性投资方面具有重要价值。
三、量化对冲基金在国际、国内发展现状
（一）量化对冲基金在国外市场的发展情况
1、量化对冲的发展新趋势，是开发多品种、多策略、多市场的量化投资策略。
2、最近一年中，量化对冲基金在全球对冲基金经理业绩排名最优。
今年最新一期的《Institutional Investor》杂志有一个结论：“The computers have won，and Wall Street will never be the same（电脑已经获胜，华尔街将与之前将大不相同）”。这个杂志给出了今年业绩最好的十位对冲基金经理，在排名前10的对冲基金经理中有6人使用量化投资策略。而在2012年的时候，排在前10名的对冲基金经理里面只有2人使用量化投资策略。
3、单一量化对冲策略只能在特定的市场环境下有效，但很难有常胜将军。
比如说新兴市场策略， 2007年在所有的对冲基金策略中排第一位，但是到了2008年则排到了最后一位。 很难找到一个投资策略，在任何市场条件下都有效。
4、量化策略的研究与实际应用存在时间差，一般而言学术研究基本上领先业界5年左右。
（二）量化对冲基金在国内市场的发展情况
1、量化对冲行业在国内资产管理产业中的发展较快，得到投资者的逐步认可。
2、国内量化对冲基金的市场发展前景良好。
中金公司杨浩指出， 国内量化对冲基金是从2011年之后才发展起来的。 现在除了传统做量化对冲的机构之外，还有两个力量的加入：一个是以前做股票、债券、期货的机构；另一个是海外机构，大批海外的量化对冲人才都回到了中国市场。
3、量化对冲基金在国内公募基金行业的表现优异。
南方基金刘治平指出， 量化对冲基金在国内公募领域起步于2014年， 近年来表现优异。初步统计，2014年以来公募领域新发基金约600只，有20只是纯量化投资基金。而这600只基金中综合排名前15名的，有4只是纯量化投资基金，公募量化投资基金的表现可谓更加靓丽。
4、量化投资在中国私募行业将有更广泛的应用。
四、我国量化对冲基金发展需要解决的几个问题
（一）国内的对冲工具非常有限，尤其是对股指期货的限制，制约了量化对冲基金的发展
（二）量化对冲基金管理人的同质性比较严重，风险管理因子暴露相对集中
由于风险管理因子暴露相对集中，FOF管理人不愿意做单纯的量化对冲FOF。
（三）量化对冲基金管理人一般成立时间较短，很多没有经历完整市场周期的考验
（四）虽然量化对冲基金现在的平均收益率较高，但长远看收益率呈下降趋势
中金公司杨浩指出，前几年做量化对冲的私募平均收益率大概在10%以上，做到15%、20%的也有。但是海外如果单纯做阿尔法策略，收益率一般在3%到5%，加入杠杆后大概在6%到10%左右。
（五）国内量化对冲行业的投入不足，影响长远发展
五、推动量化对冲基金发展的建议
（一）建议放松股指期货投资限制，将引入至少两到三千亿资金进入股票市场
博道投资莫泰山指出，由于对股指期货交易的各项限制，导致很多量化对冲基金在场外观望，无法入市。从发挥股票市场融资功能、引导长期资金入市的角度，建议对量化对冲基金参与股指期货给予鼓励，放松有关限制。经过初步的测算，一旦股指期货的交易限制放宽，仅现有量化对冲产品的复活就会带动两到三千亿资金进入股市。
（二）建议借鉴国际经验，做好国内量化对冲基金的评级工作，推动FOF投资量化对冲基金
清华大学五道口金融学院民生财富研究中心曹泉伟教授指出，现在美国私募基金管理的资产中，20%是来自于FOF基金，占比相当大。
（三）中国证券投资基金业协会有关建议
1、中国证券投资基金业协会正致力于推动私募FOF基金的发展，发挥量化对冲基金在FOF发展中的重要作用。
中国证券投资基金业协会近期致力于推动中国私募FOF的发展， 计划培育出一百家左右比较大型的私募基金FOF。 目的是让专业的投资机构把更多的时间和精力聚焦在投资上，而让若干FOF机构为优秀投资人去寻找资金，同时利用FOF机构的专业判断挑选私募基金管理人。在推动FOF发展中，由于量化对冲基金可以平滑风险、提升收益，给投资者带来更好的回报，可以充当非常重要的角色。
2、国内量化对冲基金刚刚起步，走向成熟还需要一个稳健的发展过程，需要加强行业的资源整合，也需要借鉴国际同行发展的经验教训，补足发展短板。
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此外，刚起步的基金管理人需要意识到经营对冲基金有各种各样的费用。例如，很多基金，如上例的资产规模在2000万美元的基金，无力负担非捆绑的第三方供应商的订单管理系统(non-bundled third-party vendor’s order management system)、风险管理产品、整合服务(aggregation service)、交易分配模块(trade allocation module)和归因工具(attribution tools)。只要基金理解它的费用，就可以知道多大的资金规模和业绩可以覆盖支出并且赚取利润。